8月金融數(shù)據(jù)亮眼，與稍早面世的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)向好一脈相承，共同指向我國經(jīng)濟正在企穩(wěn)，決定中長期發(fā)展質(zhì)量和可持續(xù)性的內(nèi)生動力正在初步聚合。但結(jié)構(gòu)調(diào)整的陣痛還在釋放，企業(yè)經(jīng)營困難還較多，地區(qū)分化還較大，經(jīng)濟下行壓力依然不小，宏觀債務風險更讓人不能有絲毫懈怠。深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、加大去產(chǎn)能去杠桿力度、扭轉(zhuǎn)資本“脫實入虛”的局面，依然是今后一段時期經(jīng)濟政策的主線。在這條主線下，央行會擇機通過MLF等多種公開市場操作手段調(diào)控信貸增長。

　　越來越多的經(jīng)濟信息證明中國經(jīng)濟增長L型拐點已過。央行日前公布的數(shù)據(jù)顯示，8月金融數(shù)據(jù)整體超預期，且M1-M2剪刀差收窄，結(jié)束此前“六連增”態(tài)勢。新增人民幣貸款9487億，為7月的兩倍；社會融資規(guī)模增量14700億，為7月的三倍。金融數(shù)據(jù)超預期與稍早面世的8月宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)向好一脈相承，共同指向我國經(jīng)濟正在企穩(wěn)。

　　不過，8月數(shù)據(jù)顯示的只是一個月的變化。正如國家統(tǒng)計局新聞發(fā)言人盛來運所言，結(jié)構(gòu)調(diào)整轉(zhuǎn)型升級正處在關(guān)鍵階段，結(jié)構(gòu)調(diào)整的陣痛還在釋放，實體經(jīng)濟盡管有所改善，但企業(yè)經(jīng)營困難還是比較多，地區(qū)分化還比較大，經(jīng)濟下行壓力依然不小。

　　在國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力仍在、國際經(jīng)濟環(huán)境仍然低迷的背景下，今年的宏觀經(jīng)濟政策，仍須堅持目前的政策基調(diào)，兼顧短期穩(wěn)增長目標與中長期的調(diào)結(jié)構(gòu)。在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的基調(diào)之下，貨幣政策將會維持流動性充裕下的穩(wěn)健基調(diào)，財政政策則要維持既定的積極姿態(tài)。如果今年赤字率達到3%，將不會令人奇怪。在此前的國務院常務會議上，李克強總理表示將通過加大補短板工作力度，既帶動擴大合理有效投資，又增加有效供給；加大積極財政政策實施力度，增加基礎(chǔ)設(shè)施開支，鼓勵開發(fā)性、政策性銀行加大信貸支持力度。

　　在筆者看來，貨幣政策維持流動性充裕、鼓勵開發(fā)性和政策性銀行加大信貸支持力度并不意味著央行會進一步放松貨幣政策。當前經(jīng)濟企穩(wěn)已使央行進一步放水以穩(wěn)定實體經(jīng)濟的緊迫性降低，貨幣政策由此獲得了更多靈活性，為包括基礎(chǔ)利率改革在內(nèi)的多項金融改革爭取到了更多空間。

　　毋庸置疑，當前困擾我國經(jīng)濟的主要問題依然是資金的“脫實入虛”。看A股18家上市銀行半年報，上半年新增房貸兇猛。除寧波銀行今年6月末的個人住房貸款余額有所下降，其余17家全部為增長。在這種情況下，若央行下調(diào)存準率，勢必增加銀行在個人按揭貸款業(yè)務方面的可用資金、進一步拉低房企拿地成本，進而放大房地產(chǎn)泡沫所醞釀的金融風險，讓去庫存變得更困難。

　　宏觀債務風險更讓人不能有絲毫懈怠。瑞銀證券中國首席經(jīng)濟學家汪濤說，目前中國債務占GDP比重每年以20%速度增長，高速增的信貸背后孕育著莫測風險。汪濤強調(diào)，投入的資產(chǎn)如果回報不能支撐債務，那么就會帶來風險。以房地產(chǎn)為例，“這個土地價格今年值100萬、明年值200萬、后年值300萬，它產(chǎn)生的生產(chǎn)率提高，將來的回報真是以這樣的速度在增長嗎？”目前企業(yè)部門債務占GDP的160%，債務不斷攀升，最終導致許多企業(yè)入不敷出。此外，更大風險在于流量。同時在金融改革方面，我們還未打破剛性兌付、隱性擔保。面對以上種種風險，我國還是要堅持“穩(wěn)杠桿”的做法。因此，貨幣政策仍須以穩(wěn)健為主。

　　現(xiàn)在看來，信貸支持通過三大政策性銀行實施，直接著力于實體經(jīng)濟，這或許是市場對我國央行降息降準預期一再落空的重要原因。據(jù)彭博報道，通過發(fā)行債券并從央行獲取低息貸款，國家開發(fā)銀行、進出口銀行和農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行今年總計已籌集3.4萬億資金，雖然部分資金用于償還債務，但至少有2萬億準備用于放貸，這已接近政策性銀行2015年全年放貸總額。

　　對當前的貨幣政策，用銀監(jiān)會主席尚福林的話說，銀行業(yè)應把防范化解金融風險擺在更突出的位置，防止信用風險傳染擴大。對一些產(chǎn)能過剩的企業(yè)和“僵尸企業(yè)”實行名單制管理，制定清晰可行的資產(chǎn)保全計劃，穩(wěn)妥有序推動企業(yè)重組整合或退出市場。加強對房地產(chǎn)信貸壓力測試和風險測試，嚴防關(guān)聯(lián)企業(yè)貸款、擔保圈企業(yè)貸款及循環(huán)擔保貸款風險。針對不良貸款上升，要多措并舉消化處置不良資產(chǎn)，借助信貸資產(chǎn)證券化和信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓等方式努力盤活存量貸款，用好用足貸款核銷等政策空間，探索擴大銀行不良資產(chǎn)受讓主體，利用資產(chǎn)管理公司等渠道探索開展不良貸款批量化、市場化處置，有效騰挪更多的信貸資源用于服務實體經(jīng)濟。

　　不必諱言，要維持經(jīng)濟中高速增長這個重要政策目標，就意味著我國未來投資增速要在目前水平上繼續(xù)保持穩(wěn)定，這主要靠總體回報率水平較低的基建投資保持高增長。對此需提醒的是，在穩(wěn)增長過程中，面臨如何投放資源、如何分配經(jīng)濟資源的選擇：是繼續(xù)投向低效且只占經(jīng)濟規(guī)模少數(shù)的國企，還是投向包括民營企業(yè)在內(nèi)的全社會？

　　當然，基建投資增速能否維持，還需要視下半年財政收支情況而定。據(jù)財政部數(shù)據(jù)，受營改增政策性減收效應進一步顯現(xiàn)、去年同月相關(guān)收入基數(shù)較高等因素的影響，8月財政收入增速從上月的3.3%降至1.7%，財政支出增速則從上月的0.3%回升至10.3%，中央財政支出同比增長3.2%，地方財政支出同比增長11.7%。由于財政支出壓力較大，政府要控制基建投資規(guī)模，合理布局基建投資分布，最好根據(jù)不同地區(qū)的實情和發(fā)展程度“因地施策”。另外，需高度關(guān)注基建投資的負債方式和規(guī)模。中債資信最新數(shù)據(jù)顯示，截至9月2日，今年全國城投企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模已逾1.2萬億，超過去年的發(fā)行規(guī)模。中債資信預計，今年城投企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模將超過2014年的歷史最高水平。短期來看，融資環(huán)境的寬松使城投企業(yè)的債務結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化，債務周轉(zhuǎn)能力向好；但從長期來看，城投公司“造血”能力較弱，隨著其與政府信用的進一步脫鉤，一旦外部環(huán)境惡化，其風險指數(shù)將快速上升。

　　基建投資會占用資源，而經(jīng)濟轉(zhuǎn)型也需大量資源配合，要求資源使用方式轉(zhuǎn)型。正如中央政府所指出的那樣，在諸如科技創(chuàng)新、環(huán)保生態(tài)，社會人力智力投資、醫(yī)療、扶貧等關(guān)鍵領(lǐng)域和環(huán)節(jié)，仍存在不少亟須彌補的短板，相關(guān)投資需求體量巨大。這實際上也反映了投融資體制改革、投融資效率和投融資風險問題，反映出投資結(jié)構(gòu)還需進一步優(yōu)化。

　　概而言之，從當下我國整體經(jīng)濟形勢來看，深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、加大去產(chǎn)能去杠桿力度、扭轉(zhuǎn)資本“脫實入虛”的局面，依然是今后一段時期經(jīng)濟政策的主線。在這條主線下，在此思路下，央行會擇機通過MLF等多種公開市場操作手段調(diào)控信貸增長。（周子勛 資深財經(jīng)評論人）